Gate 深度報導與加密市場分析

根據 NH Investment & Securities（7 月 12 日）的說法，在針對半導體「見頂」疑慮進行驗證的情況下，韓國股市預期下週將持續波動。證券公司下調了三星電子（Samsung Electronics）與 SK Hynix 的展望，但 KOSPI 的遠期本益比（forward price-to-earnings ratio）下滑至 6.17x，為自全球金融危機以來首次跌破 7x；當時該指數在低於 1,000 的水位交易。分析師建議在波動中採用分批買入策略，而非恐慌性拋售，因為儘管市場持續擴散「見頂」理論，估值仍已觸及歷史低點。 KOSPI 遠期 PER 跌至 6.17x，為自全球金融危機以來最低 NH Investment & Securities 將本週預期 KOSPI 區間定為 6,900-7,900，較上週收盤價 7,475.94 高約有 5.67% 的上行潛力。KOSPI 的遠期本益比下滑至 6.17x，低於美伊軍事衝突後立即錄得的 7.12x。這也意味著，自全球金融危機以來、當時 KOSPI 指數跌破 1,000 後，本益比首次降至 7x 以下。證券業專家指

KOSDAQ 掛牌公司今年正透過股權合併、併購與增資來回應更嚴格的退市標準。韓國交易所本月推出新規定，要求股價低於 1,000 韓元並連續 30 個交易日交易的股票，必須被列為注意名單股票；若未能在其後 90 天中的 45 個交易日維持在 1,000 韓元以上，將面臨最終退市。維持掛牌狀態的市值門檻也由 150 億韓元上調至 200 億韓元，影響 216 家目前低於此門檻的 KOSDAQ 公司。這些監管變更旨在在 KOSDAQ 邁向成立 30 週年之際，移除表現欠佳的公司，並試圖擺脫其作為散戶投資陷阱的名聲。 韓國交易所收緊 KOSDAQ 退市門檻 根據韓國金融監督服務處於 12 日的電子申報系統，256 家 KOSPI 與 KOSDAQ 掛牌公司今年決定進行股權合併，較去年 17 家增加 15 倍。當中 KOSDAQ 公司佔 203 起，約占總數的 80%。此波激增源於 5 月公布的退市改革計畫，該計畫將「股價低於 1,000 韓元」的股票指定為潛在退市標的。依新標準，若股票連續 30 個交易日仍低於 1,000 韓元，將被列入注意名單；若在其後 90 天中的 45 個交易日仍無法交

SK Hynix ADR 於 5 月 10 日（當地時間）在 Nasdaq 掛牌亮相，收盤報 168.01 美元，較 149 美元 IPO 價格上漲 12.76%，換算為韓元後也約比韓國國內股收盤價 218 萬韓元高出 16%。該溢價反映美國投資人對 AI 相關半導體敞口的強勁需求。市場參與者目前關注：是否會出現套利交易（投資人買入較便宜的國內股票、存放於託管機構、轉換為 ADR，並在美國出售），以縮小兩個市場之間的價格差距；而此一過程取決於可用於轉換為額外 ADR 發行的股票規模。 SK Hynix ADR 首個交易日收盤較 IPO 價格上漲 12.76% SK Hynix ADR 在 Nasdaq Global Select Market 以 170 美元開盤，較 149 美元 IPO 價格高出 14.1%。該股盤中曾觸及 177 美元的日內高點，隨後以 168.01 美元收盤。首 30 分鐘的成交量超過 5,200 萬股。整個交易日成交量合計 1.0767 億股，交易金額為 184.64 億美元（約 27.7593 萬億韓元）。收盤價換算後約為每股國內股票 253.2 萬韓元；對

南韓散戶投資人因應 SpaceX 於 5 月 12 日（當地時間）上市的股票市場首秀，於 5 月 12 日至 6 月 10 日間從國內太空產業 ETF 淨賣出 493.30 億韓元。資金外流發生在南韓資產管理機構未能為散戶客戶取得 SpaceX IPO 配股，且股價從早期漲幅回吐之後。SpaceX 的 IPO 定價為 135 美元，並於那斯達克以 150 美元開盤交易。 TIGER US Space Tech 記錄最大散戶外流達 3,046 億韓元 根據韓國交易所（Korea Exchange）於 5 月 12 日的資料，個人投資人於 5 月 12 日至 6 月 10 日間，從七檔國內太空產業 ETF 共計淨賣出 493.30 億韓元。此期間內，沒有單一產品被散戶投資人出現淨買入。 七檔產品的合計管理資產（AUM）從 5 月 12 日的 4.6463 兆韓元下降至 6 月 9 日的 2.8599 兆韓元，減少 1.7864 兆韓元（38.45%）。七檔產品的平均報酬率為 -14.0%。 TIGER US Space Tech 的最大散戶外流為 3,046 億韓元，占整體淨賣出的比重超過

Koramco Asset Trust 近日要求歸還與房地產收購案相關、價值 20 億韓元的績效保證金，對象是 Junggang Group。該要求是在 Junggang Holdings 及其子公司於上月底啟動企業重整程序後提出，使原本在 8 月底的交易期限無法如期完成。此案涉及約 5,500 億韓元，涵蓋三處資產：首爾麻浦區上岩洞的兩棟建築（JoongAng Ilbo 與 JTBC 總部）以及京畿道高陽的生產設施，並於 5 月簽署了 MOU。 Koramco 要求歸還 20 億韓元績效保證金 據 12 日的投資銀行業界消息人士指出，Koramco Asset Trust 近日要求 Junggang Holdings 歸還 20 億韓元績效保證金。Koramco Asset Trust 一名官員表示，20 億韓元為「軟性」保證金，係以預計於 8 月底前完成交易為前提。該官員說明，由於目前的重整程序需要法院裁定，公司無法在原定時程內完成交易，因此提出歸還保證金的要求。 企業重整程序延後原定 8 月底期限 雙方於 5 月簽署 MOU，內容為三項資產——位於首爾麻浦區上岩洞的兩棟建築（Jo

國家稅務總局局長 林光鉉（Lim Gwang-hyun）在 7 月 12 日表示，南韓的稅收結構過度依賴半導體產業以及少數大型企業，並稱有必要利用剩餘稅收建立「未來回應基金」（Future Response Fund）。林光鉉是在 X（原 Twitter）的貼文中發表上述言論，表示擔憂他所稱的「集中式投資組合」，當半導體景氣循環波動時，會造成財政管理困難。該提案旨在面對高齡化社會下福利需求日益增加的情況，同時確保財政永續性與長期的國家競爭力。 林光鉉指出 20 年來的半導體驅動稅收波動模式 林光鉉表示，從「投資組合」角度審視南韓稅收，可以看出對特定產業與少數公司的高度依賴。他指出，這種集中結構讓他作為負責國家稅收的官員始終感到憂心。依林光鉉所述，回顧過去 20 年的稅收與經濟狀況分析，清楚顯示出這項特徵性的模式。 林光鉉解釋，當半導體產業處於景氣繁榮期時，以企業稅為中心的稅收會迅速增加；但半導體出現經濟降速時，企業表現惡化、稅收隨之下滑，進而反覆造成財政管理困難。 半導體超級循環推升今年企業與證券稅激增 林光鉉表示，今年國家正經歷半導體超級循環，推動企業稅上升；而股市的活躍則使證券交易

南韓國內股票型基金在 7 月 3-9 日這一週出現大幅虧損，3,861 檔基金中只有 48 檔錄得正報酬，平均報酬下滑 6.60%。跌勢由大型股半導體股票的獲利了結，以及 KOSDAQ 成長型股票的大幅拋售所驅動；KOSDAQ 150 指數相較之下暴跌 10.28%，而 KOSPI 200 下降 4.09%。結合 KOSPI 200 多頭部位與 KOSDAQ 150 空頭部位的多空策略基金，以及高股息與買回權（covered call）基金在下跌期間表現優於大盤。根據基金評鑑機構 KG Zeroin 的說法，Samsung Electronics 公布財報後的半導體高峰（peak-out）疑慮，以及外國投資人資金外流，助長了整體市場走弱。 KODEX 多空基金因指數價差上漲 5.90% 三星資產管理（Samsung Asset Management）的「KODEX 200Long KOSDAQ150Short Futures」ETF 在該週上漲 5.90%，以超過 100 億韓元的資產規模奪得國內股票型基金第一名。該基金的近一個月報酬率達 7.27%，年初至今的漲幅為 98.94%。多

Grayscale 於 7 月 9 日發布研究，指出 5 個區塊鏈網路可望支援「代幣化股權市場」：以太坊、Solana、BNB Chain、Avalanche 與 Canton Network。研究主管 Zach Pandl 概述股權代幣化的三個階段，每個階段都將受益於不同的區塊鏈基礎設施。第三方封裝（wrapper）目前在以市值計算的代幣化股票中占比超過 70%，主要運作於以太坊、Solana 與 BNB Chain；在這些平台上，傳統股票會被放入特定用途載體（special-purpose vehicles），投資人所取得的是代表對這些載體之權利（claims）的代幣，而非直接擁有該股票。 Grayscale 概述三階段代幣化架構 該研究將股權代幣化分為三個明確階段。第一階段涉及第三方封裝：傳統股票被放入特定用途載體（special-purpose vehicles），投資人獲得的是代表對該載體之權利的代幣，而非直接擁有。這些封裝後的資產在以太坊、Solana 與 BNB Chain 上運作；在這些網路上，它們可以被交易並整合進去中心化金融（DeFi）應用。 Pandl 表示，每個

加密貨幣卡的月度付款量截至 2025 年底已達 15 億美元，較 2023 年初的 1 億美元成長；根據 Artemis 的資料，年化付款量超過 180 億美元。這種成長與 1990 年代借記卡的採用軌跡相呼應，儘管加密貨幣卡尚未建立促使借記卡普及的週期性金融關係——例如定期薪資入帳。當前的加密貨幣卡市場仍集中在新興經濟體，且美元取得管道有限；相比之下，Visa 與 Mastercard 等傳統支付網路每年處理 24–25 兆美元，凸顯出規模上的巨大差距。 第一張支付卡於 1958 年 9 月推出：當時美國銀行將卡片寄送給加州弗雷斯諾的 65,000 名居民。結果導致 22% 的拖欠率，且在一年內因缺乏基礎設施造成 2,000 萬美元損失。建置電子結算系統花了 15 年，借記卡出現花了 17 年，而 Visa 成為全球標準則總計 20 年。借記卡首次於 1975 年推出，直到 1990 年代才在主流中獲得普及，原因是普遍採用薪資直接匯入（direct deposit），使銀行成為主要的交易帳戶提供者。現行的加密貨幣卡從穩定幣存款開始，但缺乏大多數加密錢包中所具備的、能反映在日常金融關係

美股投資人本週將關注第二季企業財報以及 6 月通膨指標，儘管美國與伊朗衝突再起。川普宣布與伊朗的停火諒解備忘錄已結束，美軍亦在多天內對伊朗連續發動打擊；但 WTI 8 月期貨在 7 月 10 日仍下跌 0.93%。市場參與者將油價反應偏淡解讀為：儘管軍事衝突斷續發生，雙方仍可能恢復對話。 美伊衝突顯示：儘管軍事打擊，市場影響有限 川普在 7 月 10 日宣布與伊朗的停火諒解備忘錄已結束，美軍亦在多日內對伊朗執行連續打擊。荷姆茲海峽通行效用再次被有效中斷。儘管川普作出宣告，WTI 8 月期貨在 7 月 10 日下跌 0.93%，並在 7 月 9 日美國對伊朗的持續空襲期間下跌 1.96%。 伊朗外交部長 Abbas Araghchi 表示「遵守諒解備忘錄是唯一解方」，確認願意透過對話來解決局勢。Kirigabelli Fund 投資組合經理 Brian Leonard 表示「現在判斷這是暫時衝突還是全面升級還為時過早」，並指出「過去六週以來有斷續的衝突；若演變為全面升級，市場將需要重新定價相關因素。」 本週將發布 6 月 CPI 與 PPI 數據 本週將發布 6 月消費者物價指數（CPI

E-Mart 因可能調整其 2026 年銷售預測而遭市場審視，原因是先前的 Starbucks Korea 醜聞。這家零售巨頭原本在 2 月時預測其 2026 年合併銷售額為 29.3 兆韓元，但涉及其子公司 SCK Company 的意外危機引發分析師下調評等。爭議爆發於 5 月 15 日至 26 日的瓶罐（tumbler）活動期間，Starbucks Korea 使用了被認為是對 5 月 18 日民主化運動以及 1987 年朴鍾哲（Park Jong-chul）遭刑訊致死案件不敬的標語，導致大眾反彈矛頭指向 E-Mart。E-Mart 持有 SCK Company 67.5% 的股權，而 SCK Company 經營 Starbucks Korea，因此子公司的表現直接影響母公司的合併業績。 E-Mart 記錄 14 年高點：2026 年第 1 季營業利益 根據產業消息，E-Mart 公布 2026 年第 1 季合併銷售額為 7.1234 兆韓元，較去年同期下降 1.3%。營業利益達 1783 億韓元，較去年同期成長 11.9%。營業利益數字創下 E-Mart 自 2012 年以來

Busan 數位資產交易所於 12 日透過其 Bdan 交易平台推出南韓首個以咖啡綠豆為基礎的數位真實世界資產（RWA）產品。該產品名為「e-Coffee」，由巴西 Cerrado NY2 阿拉比卡綠豆背書，並允許投資人以 0.1kg 單位進行交易；持有 20kg 或以上的部位可進行實體豆子兌換。該推出回應國際咖啡價格因與氣候相關的供應中斷而飆升的情況—美國阿拉比卡咖啡期貨（9 月合約）於 9 日（當地時間）達到每磅 3.47 美元，較一個月前約上漲 40%，且單日漲幅超過 16%，為 20 年來最大。該產品旨在降低先前難以將咖啡作為投資資產、透過國際期貨市場取得相關敞口的零售投資人的入場門檻。這項進展顯示，RWA 市場的擴張正從貴金屬延伸至與日常消費緊密相連的農業商品。 Busan 數位資產交易所推出 e-Coffee 產品，交易單位為 0.1kg 根據 12 日的產業消息來源，Busan 數位資產交易所透過其 RWA 交易平台 Bdan 推出了 e-Coffee。該數位產品是以巴西 Cerrado NY2 阿拉比卡綠豆為基礎的商品交易憑證。投資人可透過 Bdan 應用程式以小至 0

南韓交易所買賣基金（ETF）市場的外國投資人自 5 月以來累積了反向 ETF，成為其最大持倉；依據 Yonhap Infomax ETF 數據顯示，KODEX 200 Futures Inverse 2X 與 KODEX Inverse 分別在外國淨買入量中排名第一與第三。該走勢出現在外國資金流入於針對三星電子與 SK Hynix 推出的單一股票 2 倍槓桿 ETF 之際，這兩檔 ETF 均於 5 月推出。資產管理業界人士表示，外國同時布局反向與槓桿部位，原因是採用零貝塔（zero-beta）避險策略，而非對方向性市場押注。外國機構投資人會系統性地買入反向商品，以對沖整體投資組合的指數風險，同時保留對個別股票波動的曝險。金融服務委員會與韓國交易所（Korea Exchange）於 5 月下旬推出單一股票槓桿 ETF，目標是吸引外國資本並留住本國散戶投資人。 外國投資人自 5 月起將反向 ETF 累積至最大持倉 Yonhap Infomax ETF 外國持有度資料（畫面編號 7135）顯示，KODEX 200 Futures Inverse 2X 在截至報告日期期間，自 5 月起即成為外

Root Inc. 是一家位於美國俄亥俄州哥倫布（Columbus, Ohio）的數位汽車保險公司，其股價在 2022 年低點後上漲 23 倍，原因是它將以車載資訊（telematics）為基礎的承保模型轉為可持續獲利。該公司由精算師 Alex Timm 於 2015 年 3 月創立，並於 2020 年 10 月以 680 億美元估值掛牌，但到 2022 年 8 月跌至每股 0.95 美元，迫使其進行 18 比 1 的反向股票分割以避免遭下市。Root 的扭轉始於 2024 年：它將損失率從 2022 年的 123% 降至 2024 年低於 60%，方法是用累積的駕駛行為資料重建定價演算法、將再保險讓出比例從 37% 降至 4%，並導入由機器學習驅動的客戶獲取。這一轉變證明，以智慧型手機為載體的車載資訊可作為美國汽車保險中的主要承保變數；相較之下，傳統承保商是用信用分數定價，而不是用駕駛習慣。 Root 建立以智慧型手機為基礎的車載資訊模型 Root 於 2015 年 3 月推出一套模型，根據駕駛行為來定價保單，而非信用分數。潛在客戶安裝一款應用程式，使用智慧型手機感測器，在數週內量測

Strategy Inc. 正在將其比特幣持倉的定位，從累積資產轉為支撐 STRC 優先股的擔保品；標準渣打（Standard Chartered）數位資產研究全球主管 Geoffrey Kendrick 於 7 月 10 日表示。此轉變使市場對公司是否需要出售比特幣產生不確定性，因為 MSTR 的市值目前約等於其比特幣持倉，mNAV 逼近 1.0，進而限制了公司以溢價發行股權以資助更多採購的能力。Kendrick 維持在 2026 年底的 100,000 美元比特幣預測，他認為近期對 MSTR 的疑慮只是暫時的市場反應，而非加密貨幣產業出現重大趨勢改變的訊號。 Strategy Inc. 將比特幣持倉重新定位為 STRC 優先股擔保品 Strategy Inc. 正在改變比特幣的角色，從累積資產轉為金融產品的擔保品。公司先前透過舉債及發行股權來擴大比特幣準備。由於 MSTR 的市值大致與其比特幣持倉相當、mNAV 逼近 1.0，公司在以溢價發行股權以資助額外採購方面的能力較弱。 這項轉向聚焦於 Strategy Inc. 的 STRC 優先股，這是一種以比特幣持倉作為支撐的信用型產品

韓亞銀行本月將在大邱與大田開設兩個「Hana The Next Lounge」高齡諮詢中心，標誌著該行首次擴展至首爾都會區以外的地區。此舉是在 KB 國民銀行推出銀行業首個高齡綜合諮詢中心之後；同時，新韓銀行則在去年推出的「SOL Mate」高齡品牌下，強化其信託產品的供給。隨著家庭借貸管理相關政策持續推進，韓國銀行正加快進軍高齡資產管理市場，目標是在客戶群多元化的同時，專注於退休規劃、繼承服務，以及為高齡客戶量身打造的非金融健康與照護方案。 韓亞銀行擴張高齡休息室至大邱與大田 韓亞銀行本月將在大邱與大田新增兩處「Hana The Next Lounge」據點。Hana The Next 是韓亞金融集團兩年前推出的高齡導向品牌，提供退休規劃、資產管理、繼承與贈與諮詢，並提供與健康及休閒相關的非金融服務，以支援客戶的退休規劃。 主要的線下觸點是 Hana The Next Lounge，一座面向高齡族群的諮詢中心。迄今為止，休息室僅在首爾都會區營運，包括乙支路、永登浦、宣陵與瑞草。本月在大邱與大田的開幕，代表該行在首都圈以外取得了首批區域據點。 韓亞銀行正在評估將這些專為高齡族群設計的諮

金龍範（Kim Yong-beom），總統辦公室政策首席，於10日表示，AI時代的半導體競爭已從技術研發競爭轉向生產產能競爭，並強調政府必須提供給企業的最關鍵資源是「時間」，而非財政支援。金在一篇名為〈生產產能是新的國家力量〉的Facebook貼文中表示，國家競爭力如今更取決於能否以多快的速度、在多大規模下將技術轉化為生產產能，而不是誰先研發出技術。這種轉變源於AI資料中心、自駕車與人形機器人等，帶來高效能記憶體需求的結構性上升，使得擴充生產產能成為AI革命中的戰略必然。 金龍範將生產產能識別為核心的國家競爭力因素 金寫道：「AI革命不只是技術創新，而是另一場放大人類知識與判斷力的生產革命。」他表示：「國家競爭力如今由『技術能以多快速度、以多大規模轉化為生產產能』所決定，而非由『誰最先研發出技術』所決定。」金解釋，AI競爭會導致半導體競爭，而半導體競爭又進而引發生產產能競爭，原因在於來自AI資料中心、自駕車、人形機器人以及各種AI裝置的高效能記憶體需求出現結構性增加。 金龍範（Kim Yong-beom），總統辦公室政策首席，於論壇發言 傳統「雞舍遊戲」策略在AI時代可能失去效果 金診

根據彭博電視（Bloomberg TV）在當地時間 11 日播出的高盛（Goldman Sachs）分析，半導體股票因槓桿資本撤出該產業而出現顯著下跌。投資銀行將這波走弱歸因於在與 AI 相關的半導體個股集中持有的槓桿部位被解除（unwinding）。市場觀察人士指出，投資人關注重點正從季度表現指標轉向企業的長期 AI 投資策略，顯示由 AI 帶動的市場反彈可能出現轉折點，並推動全球股市上漲。 Goldman Sachs Identifies Leveraged Capital Outflows from Semiconductor Stocks 高盛的分析強調，集中在半導體股票上的槓桿資金目前正從市場撤出。金融機構的研判透過彭博電視在當地時間 11 日傳播，指出解除槓桿部位是近期半導體板塊股價下跌的主要原因。該分析提到，儘管企業表現強勁，但在目前的市場狀況下，股價要進一步上漲仍受到限制。 Investor Focus Shifts from Performance Metrics to Strategic Planning 市場參與者正在將注意力從季度獲利結果，轉向企業在 AI 投資

南韓政府公債殖利率上週上升，30 年與 50 年到期殖利率皆觸及歷史新高。就第 3 期至第 10 期的比較而言，3 年期公債殖利率上升 2.0 個基點，10 年期上漲 3.3bp，20 年期攀升 6.9bp，30 年期推進 7.0bp，50 年期則增加 7.3bp。長天期到期的升幅較大，導致收益率曲線趨陡。標題提到未來一段「大週」將涉及下半年經濟展望、美國 CPI 數據以及貨幣政策委員會會議，但來源文字未就這些事件提供更多細節。 常見問題 上週哪些南韓政府公債到期的殖利率增加幅度最大？ 50 年期政府公債的增加幅度最大，為 7.3 個基點，其後依序為 30 年期的 7.0bp 與 20 年期的 6.9bp。較短到期的上升幅度較小，10 年期上漲 3.3bp，3 年期上漲 2.0bp。 在上週南韓公債的脈絡中，「收益率曲線趨陡」意味著什麼？ 收益率曲線趨陡是因為長天期公債殖利率（20 年、30 年、50 年）上升幅度大於短天期殖利率（3 年、10 年）。這拉大了短天期與長天期之間的利差，使收益率曲線的斜率更陡。

高盛（Goldman Sachs）投資組合策略師 Christian Müller-Glissmann 於 5 月 11 日（當地時間）在彭博電視（Bloomberg TV）上表示，由 AI 驅動的獲利驚喜似乎正接近尾聲。他解釋，槓桿資金流向半導體股票的走勢正在反轉，使得在獲利表現強勁的情況下，要再推動股價上漲變得困難。高盛預測標普 500（S&P 500）第 2 季獲利年增成長 22%，但分析師指出，投資人預期已經提高到極高水準，因此僅靠獲利超預期不再足以帶動股價上漲。 儘管獲利強勁，半導體股仍下跌 Müller-Glissmann 告訴彭博電視，儘管第 2 季（4–6 月）獲利很可能超過市場預期，但投資人預期偏高，代表單純的獲利超預期將難以再把股價推高。他將當前局勢描述為「過度的槓桿資金流入半導體後正在反轉」，並補充說，在即將到來的財報季中，指引（guidance）與管理層投資計畫將比獲利本身更成為關鍵變數。 AI 記憶體受惠者 Micron 的急漲行情已降溫，而 NVIDIA 則從其歷史高點大約下跌 16%。根據高盛的分析，NVIDIA 的未來 12 個月股價/獲利（PER）降至