Hào quang AI vẫn vững chắc, Broadcom(AVGO.US) tăng trưởng không lo lắng?

Ứng dụng Zhitong Finance APP cho biết, nhân dịp phát hành báo cáo tài chính gần đây, các nhà phân tích vẫn khuyến nghị nắm giữ Broadcom (AVGO.US), bởi “hào lũy” do trí tuệ nhân tạo dẫn dắt của công ty vẫn còn nguyên vẹn, nhưng trong bối cảnh thị trường thận trọng, dư địa sai lầm về định giá gần như bằng không. Doanh thu AI đang tăng trưởng theo cấu trúc với tốc độ ngày càng nhanh, và các hợp tác với các doanh nghiệp quy mô cực lớn thúc đẩy tăng trưởng; tuy nhiên, mức độ tập trung khách hàng (đặc biệt là Google) tạo thành rủi ro đáng kể. Hơn nữa, biên lợi nhuận của phần mềm hạ tầng Broadcom rất cao, nhưng xu hướng khách hàng rời bỏ và chuyển dịch lại đe dọa sự phát triển bền vững của mảng lợi nhuận cao này. Phân tích kỹ thuật cho thấy có rủi ro đi xuống; 277 đô la là mức hỗ trợ then chốt. Trước khi mua thêm hoặc mở vị thế mới, cần giữ kiên nhẫn và thận trọng.

Hào lũy là có thật

Tổng doanh thu trong một quý của Broadcom đạt 19.9Bỷ đô la, trong đó mảng giải pháp bán dẫn chiếm 65%. Điểm này rất quan trọng vì trong ngay năm tài chính trước, tỷ lệ này là 58%/42%, và nguyên nhân chính dẫn đến sự thay đổi đó là trí tuệ nhân tạo. Doanh thu từ AI tiếp tục tăng tốc, đã liên tục tăng trưởng trong 11 quý. Doanh thu năm tài chính 2023 là 700Bỷ đô la, năm tài chính 2024 là 27Bỷ đô la, năm tài chính 2025 là 19.3Bỷ đô la; còn chỉ trong quý 1 năm tài chính 2026 đã đạt 100Bỷ đô la. Điều này mang ý nghĩa mang tính cấu trúc, vì cần tính đến sự chuyển đổi trong tư duy về nền tảng tính toán hạ tầng cho các trung tâm dữ liệu quy mô cực lớn. Nói cách khác, việc sử dụng XPU được thiết kế riêng cho các tác vụ (workloads) của những công ty này có thể mang lại các mẫu truy cập bộ nhớ ổn định hơn, cấu trúc liên kết mạng cố định và cuối cùng, mô hình đạt được không chỉ có thể thực thi hàng triệu lần mà còn có thể giảm 40% đến 65% tổng chi phí sở hữu ở quy mô mức gigawatt. Broadcom đồng thiết kế các XPU này cùng khách hàng và chuyển hóa kiến trúc cùng TSMC (TSM.US) thành chip có thể sản xuất; lợi ích của việc này là không phải chịu rủi ro về sản xuất.

Các nhà vận hành trung tâm dữ liệu quy mô cực lớn dự kiến sẽ đầu tư 600B đến 700B đô la chi tiêu vốn (CAPEX), trong đó 75% sẽ dành cho xây dựng hạ tầng cho AI. Ngoài ra, Broadcom đã dự kiến rằng quy mô thị trường chip AI vào năm 2027 sẽ vượt 100B đô la. Điều này đủ để chứng minh rằng, nếu xảy ra sự kiện tiêu cực, đó cũng là do các nhà vận hành trung tâm dữ liệu quy mô cực lớn tự làm chậm tốc độ tăng trưởng, chứ không phải do lợi thế cạnh tranh của Broadcom.

Đối với mảng này, phần quan trọng khác là phân tích sâu cấu phần liên quan đến doanh thu AI. Trước hết, hãy xem dự án TPU của Google (GOOGL.US): đây là động cơ cốt lõi, đặc biệt là sự tiến hóa đáng kể của Ironwood. Mỗi thế hệ TPU mà Google triển khai đều đồng nghĩa với nhiều đơn đặt hàng hơn, qua đó xác nhận sự phụ thuộc này đang mở rộng. Ngoài ra, Anthropic gần đây công khai xác nhận kế hoạch mua tới một triệu chip Ironwood cho Claude. Điều này có nghĩa là Google cũng bắt đầu bán trực tiếp năng lực chip cho bên thứ ba.

Meta Platforms (META.US) cũng xác nhận rằng, hàng chục vạn chip MTIA mà hãng này phát triển chung với Broadcom đã được đưa vào sản xuất sử dụng trên Facebook và Instagram. Trong hai năm tới, công ty dự kiến ra mắt bốn phiên bản mới, điều này đồng nghĩa với việc thêm một gã khổng lồ trong ngành tiếp tục hợp tác chặt chẽ với Broadcom trong thiết kế kiến trúc; kiểu hợp tác này rất khó có thể bị thay thế dễ dàng.

Tất nhiên, cũng phải nhắc đến mặt kém hấp dẫn, vì không phải mọi trung tâm dữ liệu quy mô cực lớn đều phụ thuộc vào công ty này. Ví dụ, dịch vụ đám mây AWS của Amazon (AMZN.US) hợp tác với MieMware/MRVL? (MRVL.US) và AlChip để thiết kế chip Trainium; Microsoft (MSFT.US) hợp tác với Maia. Do đó, đối với Broadcom, các khách hàng hoạt động mạnh nhất của XPU cuối cùng chỉ là Google, Meta, Anthropic và OpenAI. Điều này cho thấy doanh thu AI đang có xu hướng tập trung hóa, trong đó Google đứng đầu.

Điều này rất quan trọng: đây là một rủi ro liên quan. Nếu 40% hoặc 50% doanh thu của mảng này quyết định chuyển sang nhà cung cấp khác hoặc chuyển sang thiết kế nội bộ, thì mô hình tài chính sẽ bị ảnh hưởng, khiến định giá hiện tại hoàn toàn không tương xứng.

Biên lợi nhuận cao của mảng phần mềm, nhưng nền tảng lợi nhuận đang bị siết lại

Việc chuyển đổi Broadcom sau thời kỳ hậu VMware đang được thực hiện suôn sẻ trong phạm vi kỳ vọng của ban quản lý. Biên lợi nhuận gộp của mảng phần mềm đã đạt 93%, biên lợi nhuận hoạt động vượt 77%, và trong năm tài chính 2025 trước đó đã tạo ra doanh thu 12.2Bỷ đô la.

Trong báo cáo mới nhất, mảng này tạo ra 600Bỷ đô la doanh thu, tăng 1,4% so với cùng kỳ; điều này tương phản rõ rệt với mức tăng trưởng 26% trong cả năm tài chính 2025. Nếu biên lợi nhuận hoạt động được giữ nguyên, RPO vượt 9.2Bỷ đô la và giá trị đơn hàng của quý này hơn 45Bỷ đô la, vậy nguyên nhân phía sau sự tăng trưởng này là gì?

Tình trạng này xuất hiện vì trước đây khách hàng có thể mua một linh kiện và sử dụng nó vô thời hạn, nhưng hiện nay với mô hình kinh doanh mới của VMware, họ phải trả phí đăng ký hằng năm cho một bộ phần mềm đầy đủ; trong đó đôi khi bộ phần mềm lại bao gồm những chức năng mà khách hàng không cần. Điều này cuối cùng sẽ ảnh hưởng đến hóa đơn, bởi việc tính hóa đơn không còn dựa trên từng máy chủ.

Nói cách khác, nếu cơ sở hạ tầng của một công ty giống với hiện trạng, thì một máy chủ có thể có từ 128 đến 192 cổ lõi (core). Khi đó, chi phí mà khách hàng của Broadcom gánh chịu sẽ dựa trên số lõi này; vì vậy kết quả là doanh thu của công ty tăng theo cấp số nhân mà không cần thêm bất kỳ chức năng bổ sung nào.

Do đó, “chu kỳ bắt buộc” này thực chất đã kết thúc, và tăng trưởng mạnh của mảng này mà chúng ta thấy trong năm tài chính 2025 phần lớn là kết quả của cách xử lý kế toán. Vì vậy, trong năm tài chính này, rất có thể chúng ta sẽ chứng kiến tốc độ tăng trưởng hiện tại chính là mức thực chất của mảng kinh doanh đó.

Ngoài ra, với tốc độ này, cần tính đến sự bào mòn của nền doanh thu, chẳng hạn như Nutanix trong năm tài chính 2025 đã báo cáo việc chuyển đổi/migration của 2.700 khách hàng VMware, Red Hat trong vòng hai năm đã tích lũy khoảng 500 triệu đô la hợp đồng ảo hóa OpenShift, chứ chưa kể dự báo của Gartner rằng đến năm 2028, 70% doanh nghiệp khách hàng sẽ di chuyển 50% khối lượng công việc (workloads) của mình.

Vì vậy, mặc dù khách hàng lưu giữ (retained) trả phí cao hơn (như thể hiện qua mức tăng 19% của doanh thu định kỳ hằng năm), nhưng nền tảng lợi nhuận lại đang dần bị thu hẹp. Trong bối cảnh này, ban quản lý lập luận rằng VCF sẽ trở thành một cấu phần không thể thiếu của AI; tức là khi doanh nghiệp mở rộng các workload AI, họ sẽ cần nhiều tài nguyên VMware hơn, từ đó bù đắp cho việc mất khách hàng.

Quan điểm này có thể hiểu được, nhưng ngoài tích hợp công nghệ của VCF với Nvidia (NVDA.US) và AMD (AMD.US), hiện chưa có đủ bằng chứng: hiện vẫn chưa có bất kỳ trung tâm dữ liệu quy mô cực lớn nào hoặc công ty tiên phong về AI nào công khai bình luận rằng sử dụng VCF làm cơ sở hạ tầng chính cho cụm huấn luyện (training cluster). Điều này có thể suy luận rằng thị trường thực sự nằm ở hoạt động suy luận (inference) của các doanh nghiệp trong private cloud, và ở mức độ thấp hơn là ở các cụm của nhóm tiên phong.

Kết luận là, dù tỷ trọng của phần mềm hạ tầng chỉ là 35%, nhưng biên lợi nhuận của mảng này khiến nó trở thành một trong những đòn bẩy then chốt để duy trì khả năng sinh lời của công ty. Do đó, nếu tỷ lệ mất khách hàng tiếp tục tăng nhanh hơn nữa, thậm chí vượt mức đã mô tả trước đó, thì Broadcom sẽ đánh mất động lực tăng trưởng chủ đạo. Thị trường liệu đã phản ánh cục diện này vào giá cổ phiếu chưa? Hay ngược lại, đây chỉ là sự điều chỉnh tạm thời của xu hướng tăng trưởng?

Phân tích kỹ thuật phản ánh rủi ro

Đối với Broadcom, cấu trúc kỹ thuật của giá cho thấy, do chuỗi các đỉnh và đáy kể từ giữa tháng 12 năm ngoái đang đi theo xu hướng giảm, thị trường đã tiêu hóa một phần rủi ro nào đó. Từ góc nhìn biểu đồ theo tuần, đường trung bình động 200 ngày bắt đầu đi ngang, điều này có thể đã báo trước hướng đi của xu hướng tiềm năng chính.

Vấn đề chủ yếu nằm ở biểu đồ theo ngày ngắn hạn, vì đường trung bình động 30 ngày (MA30) đang hình thành mức cản động; độ dốc của nó liên tục ép giá đi xuống. Ngoài ra, trong vùng 320 đô la đến 350 đô la, khối lượng giao dịch cũng giảm mạnh, tạo ra mức giảm kỷ lục lớn nhất trong gần 15 tháng qua. Điều này có thể khiến nhiều bên bán bị kẹt; để có thanh khoản, họ sẽ đè bất kỳ đợt hồi nào.

Vì vậy, ở mức giá hiện tại, trừ khi xu hướng thay đổi, 277 đô la dường như là hướng đi có khả năng xảy ra nhất. Điều này là bình thường trong một thị trường chung thiên về tăng giá. Vấn đề là nếu giá giảm xuyên qua mức này trong điều kiện khối lượng giao dịch không hỗ trợ, thì vùng giao dịch liên quan nhất có thể quanh mức 250 đô la. Hiện tại, chiến lược thận trọng dường như là tốt nhất.

Đánh giá ngắn hạn của Broadcom là “Nắm giữ” (Hold), “hào lũy” vẫn còn tồn tại và doanh thu AI cũng tiếp tục tăng trưởng lành mạnh. Một trong những “nhưng” là mức độ tập trung trong các hoạt động liên quan đến Google, vì trong bối cảnh ngành chậm lại, điều này có thể mang lại rủi ro; nhưng hiện chưa có bằng chứng cho thấy điều đó xảy ra, và cũng chưa có bằng chứng rằng Google sẽ giảm sự phụ thuộc vào Broadcom. Vì vậy, vấn đề cần giải quyết nhiều hơn liên quan đến tình trạng chu kỳ của ngành, chứ không phải mối quan hệ cụ thể này.

Một “nhưng” khác là biên lợi nhuận của phần mềm hạ tầng rất cao. Điều này có nghĩa là, dù tỷ trọng của nó trong cơ cấu doanh thu lên tới 35%, nhưng nếu tỷ lệ mất khách hàng như được mô tả trong bài tiếp tục tăng tốc, thì tác động sẽ vượt xa mức thể hiện bởi tỷ trọng doanh số bán hàng. Những yếu tố này chính là điều mà diễn biến giá hiện tại phản ánh, và cũng là nguyên nhân hình thành cấu trúc của thị trường gấu; trong bối cảnh thị trường hiện tại, cấu trúc thị trường gấu đó còn được khuếch đại, và có thể khiến nhà đầu tư bán tháo cổ phiếu sau khi giá tăng, nhằm ứng phó với khả năng thị trường xấu đi nghiêm trọng hơn, từ đó làm gia tăng rủi ro thanh khoản.