En juillet 2026, Strategy (anciennement MicroStrategy, Nasdaq : MSTR), premier détenteur mondial de Bitcoin parmi les entreprises cotées, se trouve à un tournant sans précédent.
Il y a tout juste une semaine, la société — célèbre pour sa devise « acheter et ne jamais vendre de Bitcoin » — a déposé un formulaire 8-K auprès de la Securities and Exchange Commission américaine, provoquant un choc sur le marché. Ce document révèle qu’entre le 29 juin et le 5 juillet, Strategy a vendu au total 3 588 Bitcoins, pour une valeur d’environ 216 millions de dollars. Il s’agit de sa plus importante cession depuis décembre 2022, et de la deuxième vente de Bitcoin rendue publique en 2026.
Plus remarquable encore, le prix moyen de vente pour cette opération s’établit autour de 60 197 dollars par Bitcoin, soit bien en deçà du coût moyen d’acquisition de la société, estimé à environ 75 476 dollars. Autrement dit, Strategy a « coupé ses pertes », enregistrant une moins-value d’environ 14 700 dollars par Bitcoin vendu.
Parallèlement, l’indicateur clé de valorisation de Strategy — le ratio capitalisation boursière sur valeur nette des actifs (mNAV) — est passé sous la barre de 1,0 le 6 juillet, signifiant que la valeur boursière de la société est désormais inférieure à la valeur de ses avoirs en Bitcoin inscrits au bilan. Cette prime, qui avait culminé à 3,89x en novembre 2024, s’est ainsi totalement inversée.
Le « modèle de trésorerie Bitcoin » qui avait propulsé l’ascension fulgurante de MSTR — lever des fonds via des actions à prime et des obligations convertibles, acheter continuellement du Bitcoin et augmenter la quantité de Bitcoin par action — fait désormais face à son épreuve la plus sérieuse depuis sa création. Cet article analyse les véritables défis auxquels ce modèle est confronté sous trois angles : la corrélation entre MSTR et le cours du Bitcoin, la viabilité de sa stratégie d’endettement convertible, et l’impact plus large sur le modèle de détention de Bitcoin par les entreprises.
Corrélation entre MSTR et le cours du Bitcoin : de levier amplificateur à piège de décote
Le cours de l’action Strategy a longtemps affiché une forte corrélation avec le cours du Bitcoin, mais cette relation n’est pas symétrique.
Selon les dernières données, à la clôture du 6 juillet 2026 (heure de Pékin), MSTR a terminé à 100,77 dollars, évoluant dans une fourchette de 94,63 à 104,78 dollars, soit une volatilité intrajournalière pouvant atteindre 10,07 %. La capitalisation boursière de la société s’établit autour de 35,315 milliards de dollars. Sur un an, MSTR a chuté d’environ 75 %, passant d’un plus haut sur 52 semaines de 457,22 dollars à son niveau actuel.
Ce repli dépasse largement la baisse enregistrée par le Bitcoin sur la même période. Aux premières heures du 7 juillet 2026 (heure de Pékin), le Bitcoin a brièvement dépassé les 64 000 dollars. Selon les données de marché de Gate, le Bitcoin s’affichait à 64 035,7 dollars face à l’USDT, en hausse de 2,27 % sur 24 heures. Bien que le Bitcoin reste près de 50 % sous son record historique de 126 080 dollars, les pertes de MSTR sont encore plus marquées.
Le problème central réside dans l’inversion du ratio capitalisation boursière sur valeur nette des actifs.
Ce ratio mesure la valorisation boursière de Strategy par rapport à la valeur nette de ses avoirs en Bitcoin. Lorsque le ratio est supérieur à 1, le marché accepte de payer une prime pour les actions MSTR — les investisseurs estiment que la société peut augmenter la part de Bitcoin par action grâce à des financements et des achats continus. Lorsque le ratio passe sous 1, la dynamique s’inverse : le marché considère qu’il est plus intéressant de détenir directement du Bitcoin que des actions MSTR.
D’après les données de SaylorTracker, après un sommet à 3,89x en novembre 2024, le ratio a décliné de façon régulière. Au 6 juillet 2026, lorsqu’il est passé sous 1,0, la valeur des avoirs en Bitcoin de Strategy atteignait environ 50,67 milliards de dollars, mais la capitalisation boursière de la société était tombée en dessous de ce seuil. James Butterfill, responsable de la recherche chez CoinShares, commente : « Un ratio capitalisation boursière sur valeur nette des actifs inférieur à 1,0 constitue une rupture structurelle — cela signifie que le marché considère la structure d’entreprise de Strategy comme un actif net négatif par rapport à la détention directe de Bitcoin. »
Ce basculement structurel remet en cause la logique de valorisation antérieure de Strategy. Lorsque l’action ne s’échange plus avec une prime, émettre de nouvelles actions pour acheter du Bitcoin devient dilutif plutôt qu’accréteur — ce qui touche au cœur du modèle de trésorerie Bitcoin.
Financement par dette convertible et achats continus de Bitcoin : pourquoi le mécanisme s’est-il enrayé ?
Le modèle de trésorerie Bitcoin de Strategy repose, fondamentalement, sur une ingénierie financière sophistiquée. La stratégie de base : lever d’importantes sommes via des obligations convertibles à taux zéro ou faible, des actions de préférence et autres instruments similaires ; investir ces fonds en Bitcoin ; à mesure que le cours du Bitcoin et les avoirs de la société augmentent, le cours de l’action MSTR se renforce, voire s’échange avec une prime, permettant de nouveaux financements à des conditions plus avantageuses — créant ainsi un cercle vertueux.
Cette approche a permis à Strategy de constituer la plus grande réserve de Bitcoin détenue par une entreprise cotée. Au 5 juillet 2026, Strategy détenait 843 775 Bitcoins, pour un coût total d’acquisition d’environ 63,69 milliards de dollars, soit un coût moyen de 75 476 dollars par Bitcoin. La société dispose également de 2,55 milliards de dollars de trésorerie.
Cependant, cette « machine perpétuelle » fait aujourd’hui face à trois vents contraires structurels.
Premièrement, la hausse des coûts de financement et l’alourdissement de la dette. Début juin 2026, Strategy affichait environ 6,7 milliards de dollars de dette convertible et 15,5 milliards de dollars d’actions de préférence perpétuelles, avec des charges annuelles d’intérêts et de dividendes avoisinant 1,712 milliard de dollars. La seule action de préférence STRC représente 10,5 milliards de dollars. Mi-mai 2026, Strategy a racheté pour 1,5 milliard de dollars de valeur nominale d’obligations convertibles zéro coupon échéance 2029, pour un coût de trésorerie d’environ 1,38 milliard de dollars (soit une décote de 8 %), ramenant la dette convertible totale de 8,2 à 6,7 milliards de dollars. Le marché a largement interprété ce mouvement comme défensif, et non comme une optimisation proactive du capital.
Deuxièmement, le « dilemme de la décote » des instruments de financement. Le 29 juin, Strategy a présenté son « Digital Credit Capital Framework », marquant officiellement un éloignement du principe « ne jamais vendre ». Ce cadre inclut un plan de monétisation du Bitcoin, autorisant jusqu’à 1,25 milliard de dollars de ventes de Bitcoin pour renforcer la trésorerie, verser des dividendes ou racheter des titres. L’introduction même de ce cadre souligne la pression de liquidité qui pèse sur la société. L’action de préférence STRC s’échange désormais avec une décote de plus de 4,5 % par rapport à sa valeur nominale de 100 dollars. Saylor a indiqué que l’objectif de prix pour la STRC se situe entre 99 et 100 dollars, mais elle est désormais tombée à 25 % de la valeur nominale.
Troisièmement, le paradoxe dilutif des nouveaux financements. Le nombre d’actions en circulation de Strategy a presque doublé, passant de 192,5 millions fin 2024 à 333,9 millions au premier trimestre 2026. Lorsque MSTR s’échange sous la valeur nette des actifs, émettre de nouvelles actions ordinaires pour acheter davantage de Bitcoin devient financièrement dilutif. Le moteur central du mécanisme — le financement à prime — s’est ainsi arrêté.
La logique du « vendre du Bitcoin » brisée : du symbole à la réalité
La vente de juillet 2026 n’est pas la première cession de Bitcoin par Strategy, mais son ampleur et sa nature diffèrent fondamentalement des précédentes.
Première fois (décembre 2022) : Strategy a vendu 704 Bitcoins pour 11,8 millions de dollars, mais en a racheté 810 à un prix inférieur deux jours plus tard. Il s’agissait d’une opération classique d’optimisation fiscale, que le marché n’a pas considérée comme une « véritable » vente.
Deuxième fois (fin mai 2026) : Strategy a vendu 32 Bitcoins à un prix moyen d’environ 77 135 dollars, soit un total de 2,5 millions de dollars, pour verser des dividendes sur les actions de préférence. Les 32 Bitcoins représentaient seulement 0,004 % des avoirs totaux. Le marché y a vu un « événement signal » — un test de processus et une gestion des anticipations avant des ventes plus importantes.
Troisième fois (29 juin – 5 juillet 2026) : Il s’agit cette fois d’une vente d’envergure. Strategy a procédé en deux temps : du 29 au 30 juin, vente de 1 363 Bitcoins à un prix moyen de 59 256 dollars pour 80,8 millions de dollars ; du 1er au 5 juillet, vente de 2 225 Bitcoins à un prix moyen de 60 773 dollars pour 135,2 millions de dollars. Produit total : 216 millions de dollars.
Les 3 588 Bitcoins cédés représentent 112 fois la « vente test » de 32 unités en mai. Le prix moyen de 60 197 dollars, comparé au coût moyen de 75 651 dollars, se traduit par une perte réalisée d’environ 55,45 millions de dollars.
Affectée par la forte baisse du Bitcoin au deuxième trimestre, Strategy a enregistré une perte totale sur actifs numériques de 8,32 milliards de dollars au T2 2026, dont 8,31 milliards de pertes latentes et 90 millions de pertes réalisées. La valeur comptable des actifs numériques de la société est tombée à 49,67 milliards de dollars.
Le 6 juillet, Michael Saylor a confirmé sur X que la vente visait à « financer les dividendes des titres de crédit numériques ». Il a également précisé qu’au 5 juillet, la société détenait toujours 843 775 Bitcoins et 2,55 milliards de dollars de trésorerie.
Mais le marché ne se focalise pas uniquement sur les chiffres. L’inversion du ratio capitalisation boursière sur valeur nette des actifs met en lumière une contradiction structurelle plus profonde : lorsque le prix du Bitcoin baisse, Strategy subit non seulement des dépréciations d’actifs, mais aussi un double effet négatif sur sa capacité de financement et la pression liée au paiement des dividendes.
Le modèle de détention de Bitcoin en entreprise : impact sur les autres sociétés cotées
Strategy n’est pas la seule société cotée à avoir adopté le modèle de trésorerie Bitcoin, mais ses décisions font figure de baromètre pour l’ensemble du secteur.
À l’échelle mondiale, Strategy reste de loin le premier détenteur de Bitcoin coté, avec 843 775 Bitcoins — soit environ 4 % de l’offre mondiale. La société japonaise Metaplanet, cotée à Tokyo, détient environ 40 177 Bitcoins, ce qui en fait le premier détenteur d’Asie, avec un objectif de 100 000 Bitcoins d’ici fin 2026. Strive en détient 19 882, ayant ajouté 6 236 unités au deuxième trimestre. L’ABTC de la famille Trump a franchi le seuil des 8 000 Bitcoins en réserve.
En termes de différenciation des modèles, les entreprises explorent des voies divergentes. Bitplanet évolue d’un modèle purement basé sur le financement et l’achat vers une approche de « réserve minière », accumulant du Bitcoin via le minage. La stratégie de Metaplanet est « Bitcoin-first, Bitcoin-only », utilisant de la dette en yens à long terme et des émissions périodiques d’actions pour constituer ses réserves. En mars 2026, MARA Holdings a vendu 28 % de ses avoirs — soit environ 15 000 Bitcoins pour 1,1 milliard de dollars — afin de racheter de la dette convertible. Riot Platforms a vendu plus de 250 millions de dollars de Bitcoin au premier trimestre.
Pour le secteur, l’effondrement du ratio capitalisation boursière sur valeur nette des actifs de Strategy constitue un test de résistance majeur. Si le marché continue de sanctionner les structures de détention d’actifs en entreprise, le modèle consistant à transformer une société traditionnelle en premier détenteur mondial de Bitcoin pourrait être remis en question. Les ETF Bitcoin ont enregistré 4,3 milliards de dollars de sorties en moins d’un mois, accentuant la pression sur l’actif et sur les entreprises qui le détiennent.
Néanmoins, certaines institutions demeurent relativement optimistes. Le 6 juillet, Cantor Fitzgerald a réitéré sa recommandation Surpondérer sur Strategy, avec un objectif de cours de 212 dollars. Les analystes de Bernstein maintiennent leur opinion Surperformance avec un objectif de 450 dollars. Le consensus des analystes est à l’« Achat fort », avec un objectif moyen de 291,92 dollars — soit un potentiel de hausse de 192,4 % par rapport au niveau actuel. Citi, en revanche, a abaissé son objectif de 260 à 136 dollars tout en conservant sa recommandation d’achat.
Cette divergence illustre le fait que le marché reste indécis sur l’avenir de Strategy — une incertitude qui repose sur des doutes fondamentaux quant à la pérennité du modèle de trésorerie Bitcoin.
Conclusion
Le modèle de trésorerie Bitcoin de Strategy se trouve à un tournant décisif.
Du côté positif, la société détient toujours 843 775 Bitcoins — la plus grande réserve d’entreprise au monde. Sa trésorerie de 2,55 milliards de dollars lui offre environ 17 mois de marge pour honorer les paiements d’intérêts et de dividendes sur actions de préférence. Le nouveau Digital Credit Capital Framework offre une plus grande flexibilité dans la gestion du capital. Après l’annonce de la vente, le cours du Bitcoin est remonté de 61 700 à 64 367 dollars, ce qui suggère que le marché a en partie interprété cette opération comme une gestion proactive du capital plutôt qu’un signe de perte de confiance.
Mais les défis restent tout aussi importants. Le passage du ratio capitalisation boursière sur valeur nette des actifs sous la barre de 1,0 signifie que le marché ne reconnaît plus la prime structurelle de Strategy. La remise en cause du principe « ne jamais vendre de Bitcoin » — de 32 à 3 588 unités — a fragilisé la crédibilité du récit de la société. Les pressions liées au remboursement de la dette convertible et des actions de préférence, conjuguées à l’incertitude sur le cours du Bitcoin, créent un stress financier persistant.
Pour les investisseurs, l’avenir de MSTR dépendra de trois variables clés : l’évolution du cours du Bitcoin, la capacité de Strategy à restaurer une prime sur son ratio capitalisation boursière/valeur nette des actifs, et l’aptitude du Digital Credit Capital Framework à alléger la pression sur la liquidité sans diluer davantage la valeur pour les actionnaires.
Le modèle de trésorerie Bitcoin n’est pas nécessairement révolu, mais il doit clairement être redéfini — passant d’un schéma unidirectionnel « acheter seulement, ne jamais vendre » à une structure de capital mature, capable d’une gestion à double sens. Il s’agit peut-être du passage obligé pour que Strategy évolue d’un « accumulateur de Bitcoin » à un « gestionnaire de capital Bitcoin ».
FAQ
Q1 : Pourquoi Strategy a-t-elle vendu du Bitcoin en juillet 2026 ?
R : Entre le 29 juin et le 5 juillet, Strategy a vendu 3 588 Bitcoins (environ 216 millions de dollars), principalement pour verser des dividendes sur ses titres de crédit numériques et renforcer sa trésorerie. Le président exécutif Michael Saylor a précisé que cette opération s’inscrit dans le nouveau Digital Credit Capital Framework, qui autorise la société à vendre du Bitcoin selon les besoins pour couvrir dividendes, intérêts et besoins de trésorerie.
Q2 : Que signifie le passage du ratio capitalisation boursière/valeur nette des actifs sous 1,0 ?
R : Un ratio inférieur à 1,0 signifie que la capitalisation boursière de Strategy est inférieure à la valeur de ses avoirs en Bitcoin inscrits au bilan. Cela remet fondamentalement en cause la logique d’« utiliser des actions à prime pour acheter du Bitcoin » — lorsque les actions ne s’échangent plus avec une prime, émettre de nouvelles actions pour acheter du Bitcoin devient dilutif.
Q3 : Quel est le montant de la dette convertible de Strategy ?
R : Début juin 2026, Strategy affichait environ 6,7 milliards de dollars de dette convertible et 15,5 milliards de dollars d’actions de préférence perpétuelles, avec des charges annuelles d’intérêts et de dividendes d’environ 1,712 milliard de dollars. En mai 2026, la société a racheté pour 1,5 milliard de dollars de valeur nominale d’obligations convertibles zéro coupon échéance 2029, pour environ 1,38 milliard de dollars.
Q4 : Quelles autres sociétés cotées adoptent des stratégies similaires ?
R : La société japonaise Metaplanet détient environ 40 177 Bitcoins, ce qui en fait le premier détenteur d’Asie. Strive en détient 19 882 ; l’ABTC de la famille Trump en possède plus de 8 000. Certaines sociétés explorent d’autres modèles, à l’image de Bitplanet qui opte pour une approche de « réserve minière ».
Q5 : Quelles sont les attentes des analystes pour MSTR ?
R : Les avis institutionnels sont partagés. Cantor Fitzgerald maintient une recommandation Surpondérer avec un objectif de 212 dollars ; Bernstein reste à Surperformance avec un objectif de 450 dollars ; Citi a abaissé son objectif de 260 à 136 dollars tout en maintenant l’Achat. Le consensus des analystes est à l’« Achat fort », avec un objectif moyen de 291,92 dollars.
