規模真假辨：買方投顧市場誰是真正“一哥”？

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轉自：中國經營報

中經記者 孫汝祥 夏欣 北京上海廣州報導

基金投顧試點已進入第7個年頭，試點機構已有60家，誰是這個新興市場的「一哥」？

機構「自曝」的規模數據、排名，是否會選擇對自身有利的口徑，進行選擇性披露？

當市場缺乏統一、權威的統計口徑，會給投資者決策、行業發展帶來哪些不利影響？

作為買方投顧市場的「基礎設施」，統一的統計標準、口徑，應由哪些主體共建？可行的落地路徑是什麼？

這些問題不僅困擾投資者，也困擾投顧從業者。而在規模口徑之爭背後，更重要的是行業價值導向之問：究竟是「資金聚合」的規模遊戲，還是「客戶賬戶健康度」的真實體現？

規模統計口徑不一，已不僅是數據可比性的技術問題，更關乎買方投顧「以客戶為中心」的初心能否真正落地。

圍繞上述問題，《中國經營報》記者深入採訪了多位業內專家與機構負責人，以期釐清當前買方投顧規模統計的多元口徑，剖析排名差異背後的業務邏輯，並探討統一核算標準的可行路徑。

不同投顧規模口徑差別在哪？

當「規模」成為買方投顧市場關注的焦點，市場上呈現的規模統計口徑卻遲遲未能統一。

南開大學金融發展研究院院長田利輝表示，目前市場主流口徑至少有三種：最狹義的「基金投顧業務管理資產規模」、較廣義的「買方投顧簽約資產規模」，以及最寬泛的「財富管理客戶資產規模」。

「業內談『買方投顧規模』，至少有三類常見口徑，但這些口徑衡量的並不是一回事，因此必須同時披露『定義+時間點』才有可比性。」西南財經大學中國金融研究院院長羅榮華表示。

羅榮華認為，在三類口徑中，服務資產規模/投顧保有規模是指在投顧策略框架下實際配置、持續追蹤、發生調倉與服務留痕的資產規模。該口徑更接近「真實在管」，最能反映投顧機構真正承擔的管理責任。

「『覆蓋資產/觸達資產規模』最容易被誤讀。因為只要客戶完成某種簽約或綁定，其名下資產即便未購買投顧策略或未納入組合管理，也可能被統計進去。」羅榮華稱，這一口徑更像是「潛在服務池」，不應直接等同於真實投顧規模。

介於「在管」與「覆蓋」之間的是簽約資產規模，針對的是客戶簽署投顧協議後納入投顧服務範圍的資產。不同機構對「簽約後是否實際執行策略、未執行部分如何處理」可能不同，可比性弱於「在管/保有」。

此外，據羅榮華介紹，部分投顧機構也可能用服務客戶數，特別是高淨值客戶數量來表徵其規模，因為客戶數可以展示其市場覆蓋度、服務廣度及市場地位。

就監管層而言，田利輝、羅榮華都表示，監管部門主要採用基金投顧「服務資產規模」口徑。

例如，證監會官網曾分別披露，截至2021年7月，基金投顧服務資產已逾500億元，服務投資者約250萬戶；截至2023年3月，基金投顧服務資產規模1464億元，客戶總數524萬戶。

據了解，2021年，中國基金業協會曾下發《公募基金投資顧問業務數據報送接口規範》。其中，投顧規模以「簽約客戶簽約基金投顧服務金額」為計算依據，即根據投顧服務協議約定開立的、用於接受投顧服務的基金交易賬戶對應的資產規模，包括管理型與非管理型規模。

機構會否選擇性披露誇大規模？

雖然從監管層而言，投顧規模整體統計口徑是清晰明確的，但由於缺乏統一的信披標準，部分機構在市場上披露的投顧規模不乏「自說自話」的情形。

「當前行業主流核心口徑和監管口徑，均聚焦於受託管理的公募基金組合，不包含非組合類代銷規模或客戶賬戶總資金量。但不同機構在對外披露規模時，確有口徑不一現象。」北京大學博雅特聘教授田軒表示，部分機構將客戶全委託賬戶中未納入投顧組合的閒置資金，或僅提供顧問建議未實際調倉的賬戶也計入AUM（資產管理規模），導致統計失真。還有機構將未簽約客戶的歷史交易數據打包計入「潛在AUM」，模糊了真實服務邊界。

田利輝也認為，不同機構披露時，確實存在選擇性使用口徑的現象。例如將傳統代銷或全權委託的資管規模混入投顧規模，這在一定程度上誇大了實際服務邊界。

「在行業快速擴張的過程中，可能存在不同機構對外披露口徑不統一，甚至誇大服務規模的情況。主要是投顧規模與代銷規模混淆，部分機構在對外宣傳時，可能將傳統的代銷保有量，包裝成投顧服務規模。」盈米基金董事長肖雯強調，真正的買方投顧需要有明確的投顧服務協議和收費機制，而非僅僅是產品的銷售。

羅榮華表示，當前選擇性採用口徑或誇大規模現象的風險確實存在。如果機構對外只披露「覆蓋資產/簽約資產」，而不同時披露「真實在管/保有規模」和執行比例，外界便可能高估其投顧落地程度。因此，更穩妥的披露方式應是至少同時給出兩組數字：真實在管/保有規模；簽約資產與其中實際執行策略的占比，並明確統計方法與時間點。

「買方投顧的規模統計應回歸服務本質，當前行業口徑混亂的核心原因是將產品規模等同於服務規模，但二者有著本質區別：產品規模是『資金的聚合』，而服務規模是『專業能力的體現』。」上海秩匯科技創始人、董事長兼CEO徐海寧直言，真正的買方投顧規模應聚焦於「全權委託、專業服務、客戶付費」的核心業務，而非簡單的資金堆砌。

《中國經營報》獲取的相關數據顯示，截至2024年年底，盈米基金存量規模398.58億元、螞蟻投顧273億元，分列第一、第二；券商中排名靠前的是華泰證券（180.79億元）、中金財富（173.76億元）、東方證券（153.71億元）；公募系排名靠前的是南方基金（87.9億元）。

另據盈米基金數據，截至2025年年底，其投顧規模超510億元。華泰證券2025年中報顯示，截至2025年6月底，基金投顧業務規模為210.37億元。

而在2025年年中至2026年年初，陸續有券商披露投顧保有規模突破千億元乃至一千幾百億元。

有專業人士分析，「千億規模」的數據，除了其中有「代銷」的成分，還可能用「累計餘額」替代了「保有餘額」。

「『保有餘額』是指目前仍然選擇你服務的客戶現存規模；『累計餘額』是把此前若干年的餘額全加一塊兒，把這個數據說成是『保有餘額』，規模自然就大了。」上述人士透露，實際上，按照監管的報送口徑要求來計算，全市場投顧業務規模總計大概是2000多億元。

那麼問題來了，對於市場上這些「膨脹」了的數據，監管方面是否完全不知情？為何沒有進行干預？

「以監管的敏感度不應該不知情，至於為何沒有干預或者表態，可能還是要呵護這個成長不易的行業。轉型困難眾所周知，機構有了轉型的動作總比沒有強，引導越來越多的機構加入轉型行列，對行業來說畢竟也是好事。」上述人士如是猜測。

排名差異背後業務邏輯有何區別？

由於存在不同口徑，以及部分機構的選擇性信披，基金投顧頭部機構的規模排名呈現顯著的差異化。而更值得關注的是，排名差異背後是不同類型機構業務邏輯的差異。

「排名差異顯著，是業務模式差異的鏡鑑。」田利輝表示，若以狹義的基金投顧規模排名，一些專注於「投顧服務費」模式、策略中立的互聯網第三方平台規模領先。若以廣義的簽約資產規模論，則綜合實力強、客群基數大的頭部券商名列前茅。

「這反映出券商強於綜合資產配置，第三方精於線上服務與中立策略，而銀行與公募仍在探索與自身傳統優勢結合的最優路徑。」田利輝稱。

田軒認為，若僅統計簽約客戶實際委託投顧組合的AUM，券商憑藉交易系統優勢與高淨值客戶基礎常居前列。若納入「顧問建議覆蓋客戶資產總額」，銀行因龐大的零售客群與賬戶沉澱資金躍升第一。公募受限於渠道依賴與非全權委託屬性，規模排名普遍靠後。第三方則在「活躍調倉客戶AUM」口徑下表現突出。

「這一排名差異實質折射出各類型機構在業務模式上的根本分野。」田軒表示。

「大部分普通投資者的財富管理最終可以採用全權委託模式。該模式能夠更完整地貫徹資產配置理念，減少客戶頻繁干預帶來的行為偏誤，有利於形成標準化組合管理和統一風控體系，從而提升長期執行效率和績效穩定性；同時，也更符合受託責任導向的買方投顧邏輯。」北京師範大學經濟與工商管理學院副院長胡聰慧表示，全權委託更適用於長期財富管理意識較成熟的客戶群體，在當前階段往往需要與建議型服務形成過渡與補充。

「若投顧與自有產品銷售深度綁定，規模統計更容易『做大』，但也更容易引發外界對買方獨立性的質疑。」羅榮華表示，越偏組合化、越強調持續調倉留痕，越接近「真實在管」；反之，如果以諮詢/建議為主，規模可能做不大，但並不等於服務沒有價值。

肖雯表示，按「基金投顧簽約總規模」口徑，券商憑藉高淨值客戶和線下團隊優勢，在總量上率先走在前列；第三方以普惠化、標準化投顧快速追趕，增速最突出。按「全權委託/專戶規模」口徑，券商最大，第三方、公募系明顯偏小。全權委託門檻高、偏向高淨值定制，是券商和銀行的傳統優勢領域，第三方基本不主打高門檻專戶。按「服務客戶數量」口徑，第三方憑藉低門檻、全线上、強陪伴，在長尾零售市場形成壓倒性優勢，以客戶數支撐起行業基本盤。

在肖雯看來，統計數據的差異，本質上是各類型機構在「投」與「顧」天平上不同側重的結果。券商更傾向於推廣管理型投顧，目前這類資產在頭部券商投顧規模中占比極高，其核心邏輯是透過授權代客戶進行調倉決策，提升風控和交易的敏捷度。公募基金投顧具有較強的資產端烙印，在組合構建中，部分公募投顧會表現出對自有產品的配置偏好。第三方機構以服務驅動，堅持「開放架構」與「三分投七分顧」，規模的增長更多依賴於負債端的精細化運營。

「排名差異背後是『業務邏輯的差異』。」徐海寧認為，第三方機構以買方投顧作為唯一商業模式，圍繞客戶需求構建資源匹配，客戶體驗決定保有規模，投顧服務決定客戶體驗，正向循環更順暢。傳統金融機構中，頭部券商牌照資源太豐富反而不敏感，存量包袱導致轉型動力不足；反而是中型券商更積極，表現優於部分大型券商。

統計口徑模糊帶來哪些弊端？

受訪人士一致認為，投顧規模統計口徑模糊、披露標準未明確，給投資者、行業發展，都將帶來不利影響。

「投資者可能把『覆蓋資產/簽約資產』誤認為『真實在管規模』，從而錯誤判斷機構能力，進而選擇不適合自身需求的投顧機構。」羅榮華表示。

徐海寧也認為，口徑混亂可能導致投資者無法真實對比不同機構的服務能力，易被「虛高規模」誤導，難以做出理性選擇，甚至因規模與實際服務不匹配對投顧行業產生信任危機。

對於投顧行業自身而言，田利輝表示，口徑模糊有可能導致行業陷入「規模數字遊戲」，而非專注於提升「客戶賬戶健康度」的畸形競爭。

「部分機構為了提升市場知名度和競爭力，可能透過虛增規模、誇大業績等手段進行不正當競爭，會導致『劣幣驅逐良幣』，損害行業長期健康發展。」田軒稱。

「沒有統一標尺，行業容易陷入『比口徑、衝虛量』的畸形競爭，部分機構靠調整統計口徑做大表面規模，卻忽視客戶盈利、長期持有、服務品質等核心指標。這會倒逼踏實做純買方服務的機構被動跟風，徹底扭曲行業價值導向。」肖雯表示。

在肖雯看來，統一投顧規模統計口徑，是行業從粗放擴張走向規範成熟的必過關口，是行業向高品質階段跨越必須解決的基建問題。「只有統計標準透明了，行業才能從『看誰跑得快』轉向『看誰走得穩』，真正打通基金產品收益到客戶賬戶收益的『最後一公里』。」肖雯表示。

信披如何走向統一且透明？

肖雯建議，證監部門、行業協會、投顧機構三方各司其職、協同推進。其中，證監部門作為頂層規則制定者與監督者，確立統計的合規底線、強制要求；中國基金業協會作為標準落地執行者，制定細化核算細則、數據報送規範、統一披露模板；各類持牌投顧機構嚴格按統一口徑報送數據、規範宣傳。

在具體落地路徑上，肖雯表示，首先應明確區分純基金投顧存續規模、高淨值全權委託專戶規模、傳統基金代銷保有規模，從根源上杜絕「數據混搭、虛增規模」。要明確界定「投顧服務資產」，只有簽署了投顧服務協議、用於接受投顧服務的基金交易賬戶對應的資產規模，才應計入純正的買方投顧規模，以此區分於傳統的基金銷售。

其次，應制定統一核算規則，擠干規模水分。明確核心核算原則：只算客戶簽約的資產管理規模，不含產品導流規模；全市場選品與自有產品配置，執行同口徑、同標準核算。

最後，要搭建官方統一披露平台。肖雯建議，由行業協會建立投顧數據公示專欄，機構定期、如實披露，且規模必須與客戶數、平均持有時長、客戶盈利占比等買方指標同步公示，讓規模與服務品質掛鉤。

田利輝也認為，建立統一標準需監管、行業協會與頭部機構三方協同。具體路徑上，可分三步：由行業協會牽頭，基於「客戶授權—投顧服務—持續管理」的核心要素，明確定義並發布核算指引。在券商分類評價等監管體系中對「基金投顧規模」採用統一口徑進行加分，形成政策牽引。鼓勵頭部機構率先按新口徑披露，並同步公開客戶數、盈利比例等品質指標，透過市場選擇倒逼全行業跟進，最終實現從「規模導向」到「價值導向」的轉型。

「需要監管層牽頭、行業協會協同、機構參與，形成『頂層設計—標準制定—落地執行—監督考核』的閉環。」徐海寧表示，應明確買方投顧規模的統計邊界，將非全權委託、非專業服務的資金排除在外。同時，機構應主動踐行「誠信披露」原則，不夸大、不誤導，共同維護行業公信力。

羅榮華則建議建立「三層口徑+強制披露項」的框架：第一層是必須披露的核心口徑，即真實在管/投顧保有規模。要明確哪些資產計入，是否要求執行策略，是否要求調倉留痕。第二層是輔助口徑，可披露但需配套披露，即在披露簽約資產同時披露其中「實際執行策略資產占比」。第三層是行銷口徑，可允許披露覆蓋資產/觸達資產，但必須明確「不等同於在管規模」。

其中，監管負責明確底線，尤其是必須披露的核心口徑；行業協會協調各類機構，推動制定業內普遍接受的規模統計指標；投顧機構應按時、準確披露相關數據。

「此外，為確保標準的有效執行，應同時建立兩項配套制度：統一的審計/抽檢規則，防止把未執行策略資產計入『在管』；統一的披露時間點與頻率，避免選擇性披露『最好看的那天』。」羅榮華表示。

田軒建議，由監管層組織行業專家、機構代表等，共同研究制定《買方投顧機構規模統計規範》，明確AUM統計邊界、計算時間點、估值方法及客戶資產歸屬原則。同時，建立統一的信息披露平台，要求所有機構將經審計的規模數據定期上傳至平台進行披露。此外，要加強對買方投顧機構規模統計和信息披露情況的監督檢查，對發現的違規行為進行嚴肅處理。

肖雯表示，監管目前也正在加強相關規範。證監會2026年1月公布、3月起施行的《公開募集證券投資基金業績比較基準指引》，就是在引導行業建立統一、透明的評價標準，防止誤導性陳述。

放眼投顧行業未來，肖雯認為，客戶復投率、平均持有時長等指標將成為比單純的規模排名更重要的品質指標。未來規模競爭的勝負手也將聚焦於誰能真正行使好「管理型」授權，將產品淨值的增長高效率轉化為客戶賬戶的實際收益。

徐海寧則強調，買方投顧是深化資本市場改革的一個重要的，甚至是戰略性的抓手。「真正的『一哥』不應是規模最大的機構，而是服務最好、客戶最認可的機構。行業競爭最終將回歸服務本質。」

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