Un blocage à quatre voies bloque désormais le projet de loi sur la cryptomonnaie du US Clarity Act — et chaque camp peut l'arrêter

La loi CLARITY est entrée à Washington avec la promesse d’imposer une structure de marché durable au secteur de la crypto. Elle est désormais au cœur d’un bras de fer à quatre faces sur la question de savoir qui peut définir cette structure, qui est rémunéré à l’intérieur, qui la supervise et quelle part du manuel actuel des règles financières survit à la réécriture.

Le projet de loi inclut toujours un langage large pour la clarté juridictionnelle, la majorité de la commission bancaire du Sénat exposant un cadre qui trace des lignes entre la SEC et la CFTC tout en ajoutant des divulgations ciblées et des protections anti-fraude.

Autour de ce cadre, la coalition s’est fissurée en quatre camps aux définitions différentes de la réussite. Les sénateurs et les acteurs de l’industrie qui les soutiennent veulent encore un projet de loi fédéral sur la structure du marché qui offre aux entreprises de crypto une voie praticable vers la réglementation américaine.

Les critiques alignés sur les banques veulent verrouiller le rendement issu des stablecoins et empêcher que l’économie des dépôts ne quitte le système bancaire. Les régulateurs ont commencé à avancer par leurs propres voies, la SEC et la CFTC signant un nouveau protocole d’accord et la SEC publiant une nouvelle interprétation des actifs crypto qui commence à apporter une partie de la clarté que le Congrès s’était réservée.

Les critiques structurelles soutiennent encore que le projet de loi détacherait la crypto des protections fondamentales des investisseurs, un argument défendu par des groupes comme Better Markets et par l’ancien président de la CFTC, Timothy Massad, lors de témoignages devant le Congrès.

Ce bras de fer a changé la forme du projet de loi. Ce qui était au départ une question de conception législative est devenu un concours de pouvoir de négociation.

Chaque camp peut ralentir le processus, chaque camp peut revendiquer une forme de protection des consommateurs, et chaque camp aborde la phase suivante avec une source de levier différente. Les sénateurs et les acteurs de l’industrie qui les soutiennent portent l’ambition institutionnelle la plus large.

Pourquoi c’est important : La loi CLARITY visait à ancrer la crypto dans le droit américain, avec des règles claires pour les bourses, les tokens et la garde. Si elle bloque ou se rétrécit, les entreprises resteront dans un régime en patchwork façonné par l’application du droit et les orientations des agences, tandis que les banques conserveront un contrôle plus serré sur l’activité financière basée sur le dollar. Le résultat déterminera si la crypto peut concurrencer directement les dépôts et les réseaux de paiement traditionnels, ou opérer à l’intérieur d’une enceinte plus contrainte.

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31 mars 2026 · Gino Matos

Les banques et leurs alliés détiennent un goulot d’étranglement autour des paiements, de l’économie et des récompenses en stablecoins. Les régulateurs détiennent le pouvoir de substitution partielle, car chaque élément d’orientation interprétative de la SEC et de la CFTC réduit le bassin d’incertitude qui faisait de la CLARITY le prix unique.

Les critiques structurelles détiennent un veto sur le débat relatif à la légitimité parce que leur argument s’exprime face à une crainte de Washington de longue date : des projets de loi crypto pourraient créer des exemptions sur mesure qui remplaceraient les exemptions que les lois plus anciennes portaient déjà.

Le calendrier a renforcé la pression. En janvier, le président de la commission bancaire du Sénat Tim Scott a déclaré que la commission reporterait son examen approfondi pendant que des négociations bipartites se poursuivaient.

Plus tard ce même mois, la commission sénatoriale de l’agriculture a fait avancer une législation connexe sur la structure de marché, maintenant l’élan tout en soulignant que le principal goulot d’étranglement s’était déplacé vers la salle des négociations.

En mars, le bras de fer sur les récompenses des stablecoins est devenu le point de pression central du projet de loi, avec des informations publiques et des échanges au Congrès convergeant vers la même conclusion : un projet de loi-cadre ne peut avancer que si les législateurs trouvent un moyen de concilier la poussée de la crypto pour une utilité plus large avec les inquiétudes bancaires concernant la désintermédiation et la concurrence sur les dépôts.

Cela a laissé la CLARITY dans une posture familière à Washington : assez large pour attirer des coalitions en théorie, suffisamment précise pour déclencher une fracture dès que les lignes de revenus sont apparues.

Les deux premiers camps se disputent le cœur économique du projet de loi. Le premier camp continue de voir la CLARITY comme le véhicule qui peut enfin ancrer la structure de marché de la crypto dans le droit fédéral.

Ce camp comprend les sénateurs républicains, qui ont passé des mois à soutenir que l’industrie a besoin de règles rédigées par le Congrès plutôt que par application au cas par cas, ainsi qu’une large partie du secteur qui veut une voie conforme pour l’émission de tokens, l’activité de bourse, le courtage, la garde et la participation à des réseaux décentralisés.

L’attrait central est toujours le même. Un cadre fédéral promet une répartition plus claire des compétences entre les agences, un processus de conformité plus prévisible et une zone d’ambiguïté plus étroite sur ce qui relève du droit des valeurs mobilières et ce qui relève de la réglementation des produits de base.

Le résumé de la majorité de la commission bancaire du Sénat reflète cette approche, s’appuyant sur l’idée qu’un cadre unique peut imposer un ordre définitionnel à un marché qui fonctionne depuis des années dans un chevauchement réglementaire.

Pour les entreprises de crypto, l’attrait va plus loin que la simple procédure. Une loi offre la perspective de la formation de capital selon des règles que les institutions peuvent souscrire, que les conseils peuvent approuver et que les équipes juridiques peuvent défendre sans avoir à reconstruire l’analyse à chaque cycle d’application.

Infographie montrant quatre camps qui se disputent le projet de loi crypto CLARITY, incluant les régulateurs, les alliés des banques, les soutiens de l’industrie et les critiques structurels.

La politique des rendements a transformé la CLARITY en un combat pour l’économie des dollars numériques

L’ambition du premier camp se heurte directement au deuxième, qui a concentré le combat sur le rendement issu des stablecoins et l’économie des dollars numériques. L’Institute for Bank Policy a rendu la position alignée sur les banques particulièrement explicite.

Selon cette vision, les législateurs doivent empêcher que les structures de stablecoins recréent des produits de type dépôt en dehors du périmètre bancaire traditionnel, surtout si ces produits commencent à passer par des récompenses ou un rendement qui ressemblent et se comportent comme des intérêts. Dans cette logique, le danger est structurel.

Si des dollars tokenisés peuvent offrir des rendements ou des incitations fonctionnellement similaires à grande échelle, alors les dépôts des banques commerciales font face à une nouvelle forme de concurrence, l’activité de paiement migre et le périmètre prudentiel se rétrécit exactement au moment où les régulateurs ont passé des années à chercher à le renforcer. C’est pourquoi la bataille autour des récompenses des stablecoins s’est transformée en principal goulot d’étranglement du projet de loi.

C’est là que la structure du marché rencontre la politique du bilan.

Ces deux camps peuvent encore décrire leurs objectifs avec un langage qui se recoupe. Les deux peuvent dire qu’ils veulent une protection des consommateurs, l’intégrité opérationnelle et un cadre qui oriente l’activité crypto vers des formes supervisées.

Le chevauchement s’arrête quand la discussion porte sur qui capte l’économie créée par les dollars numériques. Le camp de l’industrie veut assez de marge pour le développement de produits, la distribution et la transmission économique afin que des entreprises de crypto conformes au fédéral aient un intérêt à être construites.

Le camp aligné sur les banques veut une barrière nette autour de tout ensemble de fonctionnalités qui pourrait tirer de la valeur des dépôts vers des alternatives tokenisées. Ce conflit va au-delà d’une seule disposition.

Il influence la façon dont les législateurs pensent les paiements, la conception des bourses, l’économie du courtage, l’architecture des portefeuilles et le degré de liberté dont disposeraient les entreprises de crypto pour rivaliser avec des institutions qui dominent déjà l’intermédiation en dollars. Chaque concession faite à un camp tend à vider le projet de loi de l’utilité imaginée par l’autre.

Le résultat est une négociation dont le sujet formel est la structure du marché et dont le centre de gravité réel est le contrôle des rails monétaires. C’est aussi pour cela que cette phase du débat sur la CLARITY ressemble à quelque chose de plus compressé et plus politique que le débat précédent sur la compétence.

La compétence peut être divisée dans le texte. Le contrôle économique crée des gagnants et des perdants avec des lobbies organisés, des relations au sein des commissions et un intérêt financier direct dans la formulation finale.

Le premier camp veut toujours un cadre fédéral durable. Le second camp veut que ce cadre soit suffisamment resserré pour qu’il ne redessine pas l’économie de l’argent numérique d’une manière qui avantagerait les entreprises de crypto au détriment des banques.

Les deux camps peuvent vivre avec des avancées. Chacun définit différemment ce que signifie progresser, et c’est cette différence qui empêche le projet de loi d’avancer.

Le troisième camp se situe au sein même de l’appareil réglementaire et a introduit une nouvelle complication dans le projet de loi en avançant avec une coordination pratique et des orientations interprétatives. Le 11 mars, la SEC et la CFTC ont annoncé un nouveau protocole d’accord conçu pour améliorer la coordination sur la supervision de la crypto.

Quelques jours plus tard, le 17 mars, la SEC a publié une nouvelle interprétation clarifiant comment les lois fédérales sur les valeurs mobilières s’appliquent aux actifs crypto, la CFTC s’alignant publiquement sur la démarche. Le 20 mars, la CFTC avait ajouté des questions fréquentes liées à la crypto qui poursuivaient la même ligne de travail.

Ces actions n’ont pas rédigé une loi, et elles n’ont pas résolu tous les cas limites contestés, pourtant elles ont modifié le terrain autour de la CLARITY d’une manière que les législateurs peuvent ressentir. Le Congrès négociait un projet de loi conçu pour apporter de la clarté.

Les régulateurs ont commencé à fournir eux-mêmes des morceaux de cette clarté.

Les régulateurs façonnent le terrain tandis que les critiques structurels maintiennent le combat sur la légitimité

Ce changement a créé deux effets immédiats. D’abord, il a donné aux acteurs de l’industrie un peu d’espace de respiration opérationnel qu’ils recherchaient, notamment sur la manière dont certaines activités crypto sont analysées à travers le prisme du droit des valeurs mobilières.

Les juristes se sont rapidement emparés de l’importance du changement. Dans une analyse du 19 mars, Katten a décrit les orientations de la SEC et de la CFTC comme un événement majeur pour le secteur, en mettant en avant un traitement plus lisible d’activités telles que les airdrops, le minage, le staking et le “wrapping”.

Ensuite, les orientations ont modifié le levier au Congrès. Chaque nouvelle incrémentation de clarté apportée par l’action des agences réduit l’urgence qui entourait auparavant la CLARITY comme voie exclusive vers l’ordre.

Cela crée une dynamique subtile mais puissante. Un projet de loi sous pression gagne généralement de l’énergie grâce à la rareté.

Dès que les régulateurs commencent à produire des substituts partiels, les législateurs doivent vendre plus difficilement leur demande aux factions hésitantes de faire des concessions politiquement coûteuses au nom d’une percée.

Ce changement n’affaiblit pas l’argument en faveur d’une loi dans l’ensemble. Une interprétation réglementaire se situe plus bas dans la hiérarchie de durabilité qu’un cadre issu du Congrès, et les acteurs de l’industrie avec des horizons d’investissement longs préfèrent encore une architecture législative aux orientations des agences.

Pour autant, le troisième camp n’a pas besoin d’effacer totalement l’argument en faveur de la CLARITY pour affecter la négociation. Il lui suffit de montrer que le passage immédiat est la seule façon de restaurer l’ordre.

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C’est déjà en train de se produire. Plus les agences coordonnent, plus il devient facile pour les législateurs d’accepter un report, un texte plus étroit, ou une version de compromis du projet de loi qui règle les combats les plus aigus tout en laissant certaines ambitions structurelles plus larges pour un autre cycle.

Pour certains sénateurs, cela peut ressembler à de la prudence. Pour certains acteurs de l’industrie, cela peut ressembler à une négociation en temps réel du centre du projet de loi.

Le camp réglementaire exerce aussi une pression d’une deuxième manière. Il offre une soupape de libération politique.

Les législateurs qui veulent dire que Washington progresse sur la crypto peuvent pointer du doigt la SEC et la CFTC sans être obligés de résoudre immédiatement chaque sujet à l’intérieur de la CLARITY. Cela réduit le coût d’un report et augmente le seuil à partir duquel un accord final vaut la peine d’être présenté à l’examen à la Chambre.

Un projet de loi qui semblait autrefois indispensable doit désormais démontrer une valeur ajoutée dans le contexte de l’adaptation menée par les agences. C’est un standard difficile, surtout pour une coalition qui porte déjà des conflits internes concernant les récompenses en stablecoins, la préemption fédérale, le traitement DeFi et le langage relatif à la protection des investisseurs.

Le quatrième camp continue de poser la question qui se cache sous chaque projet de loi crypto à Washington : ce cadre intègre-t-il le secteur dans le droit existant, ou bien crée-t-il une voie spéciale qui affaiblit les protections que le reste de la finance conserve toujours ?

Cette inquiétude a été portée par des organisations telles que Better Markets et apparaît dans des témoignages antérieurs de l’ancien président de la CFTC, Timothy Massad, qui a soutenu que des propositions comme CLARITY peuvent créer des distinctions artificielles entre valeurs mobilières et produits de base, réduisant ainsi la portée des protections des investisseurs.

Ce camp n’a pas besoin de gagner l’argument dans son ensemble pour façonner le projet de loi. Il lui suffit de maintenir le défi de légitimité en vie.

Dès que ce défi entre au centre du débat, chaque disposition est examinée à travers une deuxième lentille. Un régime de divulgation devient une question de savoir si la divulgation remplace des obligations plus fortes.

Un transfert de compétence devient une question de savoir si la supervision est assouplie via la classification. Une voie pour les marchés de tokens devient une question de savoir si la voie s’appuie sur des exemptions que les secteurs plus anciens n’auraient jamais reçues.

C’est là que les quatre camps se percutent le plus fortement. Les sénateurs et les soutiens de l’industrie veulent un cadre que les entreprises peuvent utiliser à grande échelle.

Les critiques alignés sur les banques veulent fermer les dynamiques de rendement susceptibles de mettre sous pression les dépôts et l’économie des paiements. Les régulateurs montrent déjà que certaines formes de clarté peuvent émerger via l’action des agences, réduisant la pression d’accepter un marchandage législatif large à des conditions faibles.

Les critiques structurels continuent de pousser sur la question de savoir si le projet de loi préserve l’intégrité des protections de longue date. Un compromis qui satisfait le premier camp en préservant une utilité large peut inquiéter le deuxième et le quatrième camps.

Un compromis qui satisfait le deuxième et le quatrième camps en resserrant le périmètre peut laisser le premier camp avec un cadre doté d’une valeur stratégique moindre. Un compromis qui s’appuie fortement sur une clarté pilotée par les régulateurs peut satisfaire des législateurs cherchant des progrès progressifs tout en laissant les acteurs de l’industrie avec un accord moins durable.

C’est pourquoi la question finale est devenue une affaire d’arithmétique de coalition plutôt que d’accord conceptuel. Les quatre camps peuvent dire qu’ils veulent de l’ordre.

Leurs conditions pour l’ordre pointent dans des directions différentes.

La pression de fin de mandat transforme une négociation de politique en arithmétique de coalition

Le calendrier de fin de mandat renforce chacune de ces contradictions. Novembre impose des échéances à l’attention, à la capacité législative et à l’appétit politique pour une législation financière complexe, générant des pressions croisées au sein des deux partis.

À mesure que le calendrier avance, la valeur d’attendre augmente pour tout camp qui estime que l’arrangement actuel coûte trop cher. Les banques peuvent attendre si l’alternative, ce sont des économies de stablecoins qu’elles n’aiment pas.

Les critiques structurels peuvent attendre si l’alternative est un cadre qu’ils jugent trop permissif. Les régulateurs peuvent continuer à avancer dans leur propre voie.

Les groupes de l’industrie peuvent continuer à affirmer que le report a un coût, mais ce message s’affaiblit si les agences continuent de fournir suffisamment d’orientations pour maintenir en fonctionnement de larges parties du marché.

La coalition qui pourra faire passer la CLARITY a donc besoin de plus qu’un simple argument commun autour de la clarté. Elle a besoin d’un règlement qui fournisse au premier camp une structure suffisamment exploitable, au deuxième camp suffisamment de protection autour de l’économie du dollar, au troisième camp un rôle qui s’inscrit dans la loi plutôt que d’entrer en concurrence avec elle, et au quatrième camp une assurance suffisante que les protections centrales restent intactes.

Ce chemin est étroit. Il reste praticable, même si la marge d’erreur s’est resserrée.

Une réconciliation viable nécessiterait probablement que les législateurs présentent le projet de loi moins comme une réécriture maximale et davantage comme une répartition disciplinée des compétences, associée à des garde-fous étroits sur les récompenses en stablecoins et à un langage plus ferme sur la lutte contre la fraude, la divulgation et les obligations de supervision. Même ainsi, la politique reste difficile.

Chaque camp devrait accepter un résultat qui ne correspond pas à son point d’arrivée idéal. Le premier camp accepterait des limites plus strictes que ce que souhaitent de nombreuses entreprises de crypto.

Le deuxième camp accepterait un cadre fédéral qui laisse encore de l’espace aux lignes d’activité conformes des entreprises de crypto pour croître. Le troisième camp accepterait que les orientations des agences constituent un pont vers la loi, plutôt qu’un substitut.

Le quatrième camp accepterait que l’intégration puisse se faire sans démanteler le périmètre réglementaire. Que cet accord soit possible avant novembre est désormais le test central autour de la CLARITY.

Le projet de loi peut encore avancer. La question plus difficile est de savoir si ces quatre camps peuvent converger vers une version du mouvement avec laquelle chaque camp peut vivre une fois les votes comptés.

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